4/25開催「トランプの関税政策で大揺れの日本株市場を内田が語る」セミナー採録記事

*本記事は内田FMの発言をまとめたもので、内田FM個人の見解であり、個別銘柄の推奨や将来を保証するものではありません

4月25日に開催されました「トランプの関税政策で大揺れの日本株市場を内田が語る」セミナーにつきまして、こちらの記事で一部内容をお届けいたします。今回はトランプ関税に揺れるマーケットについて解説しています。

トランプ政策に翻弄される日本株式市場

世界中の株式が下落した要因としてトランプ関税が挙げられますが、実際にトランプ関税が発表されると、当初予想されていたものよりも税率が大きなものであったので、マーケットの反応も大きな下落につながってしまいました。

日本株の代表的な指数を比べてみたものが以下の図になります。

読売株価指数（読売333）（以下、読売333）が始まった2025年3月24日を100として代表的な指数であるTOPIXと日経225および読売333を比較してみると、トランプ関税により日本株式全体が下落をしている中で読売333が他の指数に比べて下げが小さかったことがわかります。
読売333を簡単にご紹介させていただくと、読売新聞社が算出する指数で新たな指数として誕生しました。TOPIX、日経225との大きな違いは、指数算出方式「等ウェート」にあります。
指数構成銘柄の比率を全て等しく、「等ウェート」で保つことにより、一部の銘柄の値動きに影響されにくいのが特徴です。TOPIXや日経225は大型株や値がさ株の動向に左右されやすいのですが、読売333は銘柄の時価総額の大小による値動きに大きな影響が及ばないのが特徴です。

出所）mattoco+「日本株指数投資の新たな選択肢　eMAXIS Slim国内株式（読売333）」

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トランプ政権の相互関税はインパクトが大きかったのでしょうか？

まず、関税の税率が大きかったことに加え、日本のマーケットに大きな影響をおよぼした原因の一つとして、タイやベトナムへの関税があります。
これまで関税回避のために、中国で生産した製品などをタイやベトナムから輸出している企業は多く、こういった迂回しての輸出へも関税が及んだインパクトが大きいと考えられます。
中国は対抗措置をとっていますが、日本は様子を見ている状況でありながらも、24％の関税を下げようとしており、10％程度を目標としているようです。そこまでの引き下げをするには交渉を重ねる必要があるでしょう。
トランプ大統領は関税の90日間の延期を発表しましたが、こちらはミシガン大学の消費者信頼感指数が下がったことによるものと見ています。ミシガン大学の消費者信頼感指数は大統領の支持率と関連があり、支持率がかなり下がったことで急遽90日間様子を見ることにしたのではないかと考えられます。

通商交渉の一番手が日本でしたが、同盟国のためよく意見を聞いて対応したいという意向があったのでしょう。日本では7月に参議院選挙があり、そこまでにはある程度の筋道をつけたいという現政権の考えがあるものと思われます。
トランプ大統領からは日本はあまり敵対視するような国でもないし、日本との交渉が他の国の参考にもなるので、交渉がやりやすかったのではないでしょうか？
中国から日本への擦り寄りもあるようですが、がっちりタッグを組むようなことはないでしょう。しかしながら、ある程度は中国ともうまくやっていく必要はあると思われます。

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アクティブファンドマネージャーとしてはどう見ているのか？

関税が24％かけられた場合にどれだけ企業業績にインパクトがあるのかを調べてみると、対TOPIXでは、アメリカでの売り上げだけを見た場合には13％程度であり、関税の24％の影響は売り上げの3％程度の影響が考えられます。
EPSでは191円の見通しが180円程度になるのではないかと考えられます。
日本のPERが今まで12倍から16倍で動いていたので、TOPIXで言えば2280ポイントくらいが下値目途になっていました。今回の大きな下落になった時がちょうどそのポイントにタッチして、上昇に転じているので、この下落によっていったん関税ショックを織り込んだと考えていいのではないでしょうか。
株価がリバウンドしてきており、もし10％の関税で着地できたとすると最終利益の4％程度のインパクトになるので、すでに10％の関税は織り込んでいる水準で推移していると考えています。
最悪の24％の税率となる可能性は残ってはいますが、10％程度の関税となるのをマーケットでは見ているのではないでしょうか。

各企業の決算発表を見ても、「どのルートでどれだけの関税がかかるのかがわからない」とのコメントが多く、たとえば、どの部品にいくら関税がかかるのかがはっきりしていないのが現在の状況です。4月-6月の決算では、5月から関税がかかるので、7月末から8月ぐらいに具体的な数値として影響が分かってくると思われます。
ただし、税率決着の行方がまだ見えないのと、関税によるグローバルのマクロに与える影響が不透明なため、企業業績への影響については、もう少し様子をみてみないとわからないところです。

今後のシナリオは？

日本が関税のために貿易国がどこかの国に偏ることはないと思います。
インドをマーケットとして既に進出している企業などは、米国の課す今回の関税の影響はないので安心できているでしょうし、中国マーケット、米国マーケットでの取引の大きい企業では、これまで通りの関係を維持するのではないでしょうか？トヨタのハイブリッド車のアメリカでの生産なども今回の関税によって生まれた話ではなく、既に決まっていた内容ですし、関税によって他の企業が早急に米国生産に移行することは考え難いでしょう。

米国が何を言い出すか不透明な状況で、せっかく投資したものがまた4年たったら変わりかねない（トランプ大統領の任期が4年なので）企業も慎重に投資を考えていると思われます。

ファンドマネージャーが見ているのは？

個別で成長できる企業を見ており、マーケットが大きく下落した中でも、関税による売られ過ぎはいずれ補正されると見ているので、そうした割安な企業を発掘するべく調査をしています。
税率25％を提示された自動車業界は厳しくなる中で、米国での生産が多い企業（トヨタや本田）は価格競争力もあり勝ち組となるでしょう。
また、米国企業であっても米国以外で生産している企業があり、苦しむ企業も出てくると思われます。

企業決算説明会にいくつも参加していると、関税の影響はわからないながらもある程度は織り込んで先行きを計算している企業があります。日本の株価としては、7月以降の軟調になる局面もあるかもしれませんが、その後は来年の業績を見据えながら動くと思われます。トランプ大統領は関税で得たものを減税の原資にする公算なので、減税が米国景気を下支えし、金融政策でも緩和に動くことによって米国経済は底堅く推移すると考えています。リスクとしては、米国の景気が想定以上に悪くなることであり、もしそうなると貿易相手国の経済に影を落とすことになるので、米国景気の動向からは目が離せません。